拥有逾160年历史的“中华老字号”浙江毛源昌眼镜股份有限公司（以下简称“毛源昌”），近期正式向港交所发起冲刺。这家在浙江、甘肃两省占据区域龙头地位的眼镜零售商，实控人为浙江瑞安商人金增敏，据招股书显示，其12岁便在甘肃兰州开设眼镜店，创业经历引发市场关注。
然而，南都·湾财社记者梳理其招股说明书后发现，在百年金字招牌之下，公司也面临着业绩大幅波动、核心品牌贡献有限、增长模式依赖传统线下渠道等多重挑战。南都·湾财社记者日前就相关问题向毛源昌方面发去采访函，截至发稿时未获回应。
实控人12岁创业当老板？
穿透毛源昌的股权结构和发展脉络，其实控人金增敏的个人经历贯穿其中。据招股书披露，现年52岁的金增敏，其眼镜生意始于1986年，彼时，他在甘肃兰州租赁一家门店，该门店以科达眼镜作为个体工商户运营。值得一提的是，按照年龄倒推，他当时年仅12岁。
2012年，金增敏通过旗下公司以9256.1万元的代价，最终完成了对原为国有的毛源昌控股75%股权的收购，正式将这一百年老字号收入麾下。
2020年8月，金增敏设立了新的上市主体“浙江毛源昌眼镜股份有限公司”，并将毛源昌眼镜的相关业务注入；2021年12月，金增敏又将早年创立的“兰州科达”100%股权并入，实现两大区域品牌的整合，构成如今冲刺港股的“毛源昌眼镜”。
据南都·湾财社记者观察，在递表港交所前，毛源昌曾进行了一系列密集的资本运作，公司估值也在两年内迅速升高。2024年2月，通过实控人夫妇间的股权转让及向高管的转股，公司估值达到4亿元；同年11月，杭州实业投资增资时，估值升至5.03亿元；至2026年2月，包括公司执行董事在内的高管再次参与增资，公司估值已攀升至约5.95亿元。
与此同时，公司在上市前进行了大额分红。招股书显示，2025年1月和2026年1月，毛源昌分别宣派现金股息约3700万元和约3220万元，两次分红合计约6920万元，约占公司2023年至2025年三年累计年内利润（约9635.1万元）的72%。
“老字号”光环下的第三方依赖
南都·湾财社记者了解到，毛源昌品牌的历史可追溯至1862年。2006年，其被商务部认定为“中华老字号”。根据招股书引援欧睿国际的报告，按2024年线下零售销售额计算，“毛源昌”品牌在浙江省市场份额约8.8%，位列第一；而公司旗下另一品牌“兰科达”在甘肃省的市场份额约10.2%，同样位居榜首。
但领先地位的背后是高度的区域依赖。招股书显示，截至2025年底，公司在全国运营的272家门店（78家自营及194家加盟）中，有260家位于浙江与甘肃，门店数量占比高达95.6%。
虽顶着“中华老字号”这块金字招牌，但其带来的直接收入贡献却并不如市场预期。招股书显示，2023年至2025年，以“毛源昌”自有品牌产品产生的收入，分别仅占公司总收入的15.2%、15.1%及14.8%。事实上，公司的收入支柱是销售第三方品牌的产品。报告期内，来自第三方品牌的收入占比分别高达55.4%、58.7%及58%。
值得注意的是，构成其“双区域龙头”地位的另一极——甘肃的“兰科达”品牌，该品牌曾长期以“科达”之名运营，但招股书坦言，“科达”商标已于2001年由独立第三方注册。尽管公司已于2024年3月将相关门店全部更名为新注册的“兰科达”，但其在招股书中依然提示风险，称“无法保证第三方不会就公司过往使用科达品牌提出索赔”。考虑到甘肃市场对公司收入的贡献，这一历史遗留的商标风险无疑为未来的稳定经营埋下隐患。
高毛利难掩盈利波动
在公众认知中，“暴利”是眼镜行业的普遍标签，毛源昌的财务数据部分印证了这一点。招股书显示，2023年至2025年，公司毛利率分别为58.3%、57.1%及61.1%，始终维持在较高水平。
但高毛利并未转化为稳定的盈利能力。数据显示，毛源昌的收入在报告期内呈现波动，分别为2.72亿元、2.50亿元和2.65亿元，2025年的收入仍未恢复至2023年水平。年内利润的波动则更为剧烈，分别为3711.6万元、1805.4万元和4118.1万元。特别是在2024年，公司年内利润同比“腰斩”，降幅超过51%。
“高毛利、低利润”现象的背后，是高昂且刚性的运营成本。据南都·湾财社记者观察，2024年公司销售费用高达1.05亿元，销售费用率达到42%。其中，员工成本和门店租金相关的“使用权资产折旧”是两项主要支出。2023-2025年间，毛源昌的“员工福利开支”与“使用权资产折旧”两项合计占总收入的比例分别为31.7%、37.5%和35.1%。
值得注意的是，2025年公司净利润的大幅反弹，在很大程度上得益于产品提价和加盟管理费收入的激增。一方面，其加盟管理费收入从2024年的235.8万元飙升至1021.5万元，涨幅超过333%。招股书解释称，这是因为公司从2024年末才开始对大部分加盟店收取占其总收入6%的管理费。
另一方面，其核心品类处方眼镜的平均售价从2023年的1134元上涨至2025年的1524元，两年累计涨幅达34.4%。这也被市场质疑其2025年业绩更多的依赖“一次性”增长，可持续性存疑。针对市场关心的问题，南都·湾财社日前向毛源昌发送采访函，截至发稿未获回应。
采写：南都·湾财社记者 孙阳
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